正文附件下載（PDF）：一拖股份深度報(bào)告-東莞證券.pdf

　　中大型輪拖發(fā)展彈性遠(yuǎn)大于農(nóng)機(jī)整體行業(yè)。我們發(fā)現(xiàn)在1997年至2011年這15年期間,出現(xiàn)過(guò)8次較大的背離情況,相關(guān)性并非完全一致,且總體來(lái)看中大型拖拉機(jī)產(chǎn)量波動(dòng)彈性遠(yuǎn)大于農(nóng)機(jī)行業(yè)整體,例如2004年農(nóng)機(jī)行業(yè)產(chǎn)值整體增幅僅為30.8%,而中大型拖拉機(jī)產(chǎn)量增幅為133.2%,超過(guò)整體行業(yè)增幅4倍以上。

　　農(nóng)機(jī)合作組織成為拖拉機(jī)行業(yè)發(fā)展催化劑。農(nóng)機(jī)合作社在購(gòu)買(mǎi)中大型拖拉機(jī)主要用來(lái)進(jìn)行深松及與其他農(nóng)機(jī)具進(jìn)行配套使用,為大拖近兩年的發(fā)展提供了不竭動(dòng)力,這些消費(fèi)群體的購(gòu)買(mǎi)動(dòng)機(jī)就是為了利用農(nóng)機(jī)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng),由此決定了他們購(gòu)買(mǎi)的拖拉機(jī)以大型為主,因?yàn)榇笮屯侠瓩C(jī)工作效率和工作質(zhì)量更高。

　　公司大輪拖進(jìn)口替代效果明顯。未來(lái)國(guó)產(chǎn)大輪拖講逐步填補(bǔ)進(jìn)口大輪拖現(xiàn)在在國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)份額。從11年2億美元的市場(chǎng)金額來(lái)估測(cè),13年及14年進(jìn)口大輪拖的市場(chǎng)產(chǎn)值約在2.7-3.5億美元之間。我們可以合理預(yù)計(jì)14年公司大馬力進(jìn)口替代產(chǎn)品的收入將會(huì)增加到10-15億人民幣之間。

　　行業(yè)龍頭地位優(yōu)勢(shì)明顯,但目前估值過(guò)高,下調(diào)至謹(jǐn)慎推薦評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2012-2014年EPS為0.37元、0.48元和0.66元,對(duì)應(yīng)PE分別為29.05倍、22.38倍和16.44倍。由于大馬力拖拉機(jī)銷(xiāo)量激增,柴油機(jī)業(yè)務(wù)將迎來(lái)業(yè)績(jī)釋放,業(yè)績(jī)拐點(diǎn)在今明兩年,具備中長(zhǎng)期投資價(jià)值,但我們也看到公司12年業(yè)績(jī)暫時(shí)較差,目前估值相對(duì)較高,暫時(shí)下調(diào)公司評(píng)級(jí),建議回調(diào)后積極關(guān)注。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示。(1)與大股東同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是制約公司未來(lái)縱向發(fā)展的絆腳石;(2)農(nóng)機(jī)補(bǔ)貼低于預(yù)期(3)糧食價(jià)格劇烈波動(dòng)。